★事件概况

中美关系紧张预期升温，美元指数阶段性走强。宏观因素对铜价由支撑转抑制，且三季度国内市场累库较为明显，铜价在周五夜盘大幅下挫，沪铜主力合约跌幅一度超过3%，市场短期担忧情绪有所发酵。

★事件分析

宏观因素对铜价前期支撑过强，叠加中美关系阶段性变化，三季度接下来的时间段，前期支撑效应预计将有所减弱，但通胀预期不发生明显逆转前，宏观因素的趋势导向作用不会改变。宏观预期的短期调整对于交易而言可谓危局中存新机，除非中美关系超预期升级。

基本面角度，国内6月底逐渐开始累库，市场对供需的担忧阶段性升温，定性而言，我们认为累库一方面是需求阶段性弱化的结果，另一方面是消化巨量进口。在国内旺季来临之前，库存边际预计将出现新的变化，由增转降可能更大。

进口显著增长的背后是隐形库存的累积，考虑到贸易商对国储收储的预期，以及对中期供需缺口的预判，我们认为短期隐形库存大量流入市场的可能性不大，但这种风险需要紧密跟踪，总体上看，基本面对铜价的支撑将在国内旺季前逐步体现。

★投资建议

策略角度，危中存机，宏观短期影响带来的回调可能是中期多单布局的良机，沪铜主力合约推荐49500元/吨以下逢低买入。宏观预期短期反复，不确定性较强的情况下，也可以布局跨期套利，综合考虑基本面情况，建议投资者关注沪铜正套。

★风险提示

宏观利空发酵；国内需求不及预期。

报告全文

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事件概况

中美关系紧张预期升温，美元指数阶段性走强。宏观因素对铜价由支撑转抑制，且三季度国内市场累库较为明显，铜价在周五夜盘大幅下挫，沪铜主力合约跌幅一度超过3%，市场短期担忧情绪有所发酵。

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事件分析

宏观角度而言，市场对中美关系的担忧升温，先有特朗普签署行政令限制微信、TikTok等软件，后有美国财政部宣布对香港和中国个别人士实施制裁，预计在美国大选之前，特朗普会继续打中国牌，以转移美国国内日益积累的社会矛盾，总体上，我们认为“斗而不破”基调为主，继续出现超预期摩擦的可能性偏小。

宏观更底层的支撑逻辑在于通胀预期，这条线我们认为暂时没有发生逆转，除非我们看到政策刺激边际有所收紧，但全球经济复苏不确定较大且面临疫情二次冲击的环境下，谈政策边际收紧还为时尚早，由于国内经济复苏相对超预期，市场对国内政策继续扩大刺激的预期减弱，一定程度上限制了政策刺激对工业品产生更强支撑的预期。

综合考虑，宏观因素对铜价的前期支撑过度强劲，叠加中美关系新的阶段性变化，我们认为三季度接下来的时间段，这种支撑效应预计将有所减弱，但通胀预期不发生明显逆转前，宏观因素也较难对铜价形成打压，接下来的观察点在于中美关系的短期变化，我们定性的判断在于扰动可能会更频繁，但出现明显超预期的恶化可能性也不大。

基本面角度而言，国内6月底以来，无论是交易所，还是社会库存，累库体现的较为明显。截至8月7日当周，上期所库存回升至17.2万吨，较6月底增加约7.2万吨。纵然国内中下游铜需求有阶段性转弱，且国内精铜产量8月份预增，但结合进口来看，现阶段累库的幅度应该说并不算高。

参考最新的未锻造铜及铜材进口量，7-8月份合计进口约141.8万吨，较去年7-8月份同比增加约67万吨，巨量的进口增长历史上也少有，相较于国内的阶段累库幅度，最直观的感受是表观需求异常强劲。贸易商将大量的铜转移至国内，背后究竟是什么原因，除了收储的预期之外，贸易商应该是对未来供需缺口预期强烈。

大量的库存在国内隐形化之后，市场对后市的分歧也明显增大，中期而言，未来供需基本面即便出现缺口，是否能消化大量的库存还有待观察，但短期而言，大量的库存对现货市场的预期应该会有影响，最近进口溢价显著收缩，可能就是对前期巨量进口的反映，市场需要一定的时间去消化掉这部分库存。当然，国储收储体量的迷，也令库存的变化变得更扑朔迷离。

谜底的揭晓在今年旺季来临之前会更清晰，核心问题在于，旺季继续累库，还是转为去库，无论是终端自下而上的推断，还是季节性表现，旺季去库的可能性都比较大，但巨量的隐形库存也令市场对去库产生质疑。

如果出现旺季去库，形势将更加明朗，需求恢复节奏快于供给将被市场接受，且巨量隐形库存的存在也将被市场预期为另有所用，届时，基本面对铜价的支撑将明显释放。反之，如果旺季继续累库，市场不但将担忧需求的可持续性，还会担忧后期巨量隐形库存持续的释放。

海外方面，LME库存持续的去化，市场更多预期是库存的转移，但海外供需基本面边际的修复已经在进行之中，短期LME库存去化或尚未结束，除了库存转移逻辑之外，外需的边际转好也会为库存去化提供支撑。

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投资建议

宏观角度，通胀预期对铜价支撑暂未逆转，短期中美关系的升温将扰动市场情绪，不过实质性升级前，预计对铜价抑制偏短期，且程度有限。基本面角度，我们认为中期供需缺口扩大的可能性更大，定性而言，我们认为国内9-10月份旺季库存将再度出现去化，巨量隐形库存短期流入市场的量不大。基本面对铜价的支撑在三季度后半段将逐渐开始体现。

策略角度，危中存机，宏观短期影响带来的回调可能是中期多单布局的良机，沪铜主力合约推荐49500元/吨以下逢低买入。宏观预期短期反复，不确定性较强的情况下，也可以布局跨期套利，综合考虑基本面情况，建议投资者关注沪铜正套。

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风险提示

宏观利空发酵；国内需求不及预期。